Hur ska en rapport egentligen tolkas när de bakåtblickande siffrorna visar förluster, men de framåtblickande visar guld och gröna skogar? Det är exakt vad Peab kunde uppvisa nu i rapporten för det första kvartalet.
Intäkterna sjönk 12 procent till 11,1 miljarder kronor med en rörelseförlust på 106 miljoner kronor, visserligen bättre än fjolårets negativa rörelseresultat på 156 miljoner kronor. Bägge siffror var även sämre än väntat. Vidare var resultatet per aktie -0,45 kronor mot 0,54 kronor året innan och nettoskuldsättningsgraden steg från 0,5 till 0,6.
Det första kvartalet är samtidigt säsongsmässigt svagt, bland annat på grund av att beläggningsarbete milt uttryckt är svårare att genomföra när det är frost, men i detta kvartal redovisas även en orderingång på hela 17,9 miljarder kronor – den högsta nivån någonsin, mitt i byggkrisen. Det var hela 62 procent högre än fjolåret och därtill högre än väntat.
Min första tanke när jag såg dessa orderingångssiffror var att det blev som en ketchupeffekt; allt kom samtidigt i detta kvartal och att det under kommande kvartal kommer komma väldigt lite. Så verkar det emellertid inte vara. Peabs orderarbete är uppbyggt så att bolaget samarbetar med kunden i ett första skede (kallat fas 1) för att hitta rätt produkt. Sen när kunden bestämt sig för att genomföra planen och därigenom hyra Peab sker själva orderläggningen (fas 2). I det första kvartalet var det flera projekt som gick från fas 1 till fas 2 och min initiala tanke var alltså att fas 1-projekten skulle vara få framöver på grund av det, men i vd-ordet skriver Jesper Göransson att fas 1-projekten faktiskt ökade från 19 till 20 miljarder kronor för de kommande två åren. Alla projekt går dock inte vidare till orderläggning, men det är ändå ett gott tecken – både att det ökar överlag och att det ökar trots det stora skiftet av fas 1-projekt till fas 2-projekt.
Skuldsättningen ökade som skrivet och per sista mars var nettoskulden 9,1 miljarder kronor, en dryg miljard högre än för ett år sedan. Det egna kapitalet har ökat i en mindre grad, varför skuldsättningsgraden (nettoskuld/eget kapital) steg till 0,6 från 0,5. Framöver väntas dubbla effekter för nettoskulden. Å ena sidan är det första kvartalet säsongsmässigt svagt och därför tenderar nettoskulden att öka då, medan det å andra sidan är dags att pynta utdelningen under det andra kvartalet. Utdelningen, som sänktes rejält från 4 kronor till 1,5 kronor, uppgår totalt till 431 miljoner kronor. De senaste två Q2:orna har däremot uppvisat ett tydligt negativt kassaflöde, så det är inte helt osannolikt att nettoskulden fortsätter att stiga.
Värderingen av Peab ligger just nu på P/E 14x, räknat på rullande tolv månader. Det är inte uppseendeväckande lågt, men med tanke på att vinstmarginalen rullande tolv månader är låga 2,5 procent kan små skillnader i marginal göra stor skillnad. Om vinstmarginalen till exempel skulle stärkas en procentenhet till 3,5 procent sjunker P/E-talet till 10x. Under pandemin lyckades Peab få upp vinstmarginalen till 4-5 procent, men 2019 var den strax under 4 procent och då var det helt andra förutsättningar.
Personligen har jag svårt att se någon större multipelexpansion framöver, utan kursbränslet blir (förhoppningsvis) en vinståterhämtning. Ponera att Peab når vinstmarginalen på 3,9 procent som under 2019 och därmed redovisar en vinst per aktie på 7,7 kronor. Då blir P/E-talet 9,1x. Peabs historiska P/E-tal (tioårigt snitt) är 12,5x, men innan den stökiga pandemin var snittet lite högre på 14,7x. Med en vinst per aktie på 7,7 kronor blir således börskursen enligt denna väldigt grova värderingsmetod mellan 96-114 kronor, eller 38-63 procent högre än dagens kurs.
När vinsten stiger borde även utdelningarna stiga, vilket blir lite extra avkastning. Bolagets mål är att dela ut hälften av resultatet, så 3,85 kronor enligt exemplet ovan. Vid dagens kurs motsvarar det en direktavkastning på 5,5 procent.
När aktier beskrivs så här låter det ganska lätt och riskfritt – ”när vinsten ökar stiger kursen och större utdelningar kan ges”. Medan det i grunden är så (beroende lite på ens tolkning av den effektiva marknaden), kan vägen dit vara väldigt krokig. Det är också oklart hur lång vägen är. Peab kommer säkert redovisa en vinst per aktie på 7,7 kronor i framtiden, men är det nästa år eller om fem år? Tidsaspekten är otroligt viktig och i det här fallet avgörande huruvida totalavkastningen slår index eller inte. För Peab är bostadsmarknaden otroligt viktigt och det var bostadsutvecklingen som var vinstmotorn tills den marknaden totalt dog. När den vaknar till liv lär Peabs vinstutveckling följa hack i häl, men, återigen, tidsaspekten är viktig här och den påverkar hur avkastningen per år i slutändan blir.
Nu när multipelexpansionen enligt mig skett i Peab tycker jag att caset inte ser lika bra ut längre. Risken när multipelexpansionen sker före vinstutvecklingen är att vinsterna försenas och att kursen därmed faller tillbaka. Den starka orderingången skulle däremot kunna vara ett tecken på att vinsterna faktiskt är på väg tillbaka och var nog faktorn som höll aktien uppe på rapportdagen trots att såväl intäkter som vinst var sämre än väntat. Det skulle dock lika väl kunna vara de större order som bolaget fått under kvartalet som dopar orderingången. Huruvida trenden fortsätter i det andra kvartalet blir således något att verkligen hålla ögonen på, då det ger en indikation om den underliggande marknaden.