Efter tre rapportsmällar i rad lyckades till slut Bravidas sista kvartalsrapport att imponera marknaden, trots att de flesta siffror kom in något lägre än förväntat. Sannolikt var det utdelningshöjningen och orderingången som överraskade.
Intäkterna steg endast ett par procent till 8,1 miljarder kronor och rörelseresultatet skrevs till 596 miljoner kronor, innebärande en marginal om 7,4 procent. För ett år sedan var rörelseresultatet 672 miljoner kronor med en rörelsemarginal om 8,5 procent. Orderingången steg däremot hela 25 procent till 8,5 miljarder kronor och fick rejält med skjuts av en större order på 1,3 miljarder kronor från Region Stockholm angående utbyggnaden av en tunnelbana.
Det fjärde kvartalet visade också ett starkare kassaflöde och störst hjälp kom från ett minskat rörelsekapital. Bravida har haft problem med kundfordringar som staplats på hög och därigenom bundit rörelsekapital, vilket nu under det fjärde kvartalet förbättrades. Kundfordringarna är dock alltjämt 1 miljard högre än året innan, trots den lilla förändringen i nettoomsättning. På grund av det minskade rörelsekapitalet steg det fria kassaflödet till nästan 1,3 miljarder kronor under kvartalet från 1 miljard året innan.
Den höga rörelsekapitalbindningen tyngde Bravida under fjolåret och var en stor anledning till de tre raka rapportnedgångarna. Det fjärde kvartalet räddar således helårets fria kassaflöde, som dock oavsett sjönk med 0,2 miljarder kronor till 0,9 miljarder. Den siffran är inte särskilt imponerande med tanke på att börsvärdet är strax under 18 miljarder kronor, men jag tror att kassaflödesproblematiken är tillfällig på grund av att Bravidas kunder verkar i den cykliska bygg- och fastighetsbranschen.
Att orderingången steg så pass mycket parallellt med att årets sista kvartal kunde uppvisa ett starkt kassaflöde medför att Bravidas styrelse föreslår en utdelningshöjning till 3,5 kronor (från 3,25), vilket ger en direktavkastning på godkända 4 procent.
En sak som jag är imponerad av angående Bravida är hur väl deras förvärv håller uppe. Visserligen sjönk den organiska tillväxten ett par procent i det fjärde kvartalet, men goodwillnedskrivningarna är fortfarande på låga nivåer. Vi har redan sett flera byggbolag göra goodwillnedskrivningar, till exempel Peab i samband med deras vinstvarning, men inte Bravida. Det ser jag som ett rejält styrketecken. I årsredovisningen för 2022 syntes en noterbart höjd diskonteringsränta, till 10,9 procent från 7,4 procent, men nedskrivningarna var minimala även det året. Utan att gå inte för mycket på värdering av goodwill så är det ett bra tecken att de förvärvade bolagens värdering klarar sig trots tuffare tider.
I förvärvande bolag såsom Bravida kan goodwillnedskrivningar bli riktigt ruskiga, eftersom de sänker vinsten och därmed det egna kapitalet. I Bravidas fall utgör goodwillen på 11 miljarder kronor hela 45 procent av de totala tillgångarna och överstiger även det egna kapitalet, som uppgår till 8,3 miljarder. Bravida har dock ett bevisat robust förvärvsarbete, så trots den stora andelen goodwill är jag inte orolig.
Fortsatt inom balansräkningen är nettoskulden 2,2 miljarder kronor, vilket ger en skuldsättningsgrad (nettoskuld/eget kapital) på knappt 27 procent och en nettoskuld/rörelseresultat på under 1,3x. Det är jag inte orolig över heller, särskilt inte när det finns pengar i form av rörelsekapital. Helst skulle jag såklart se att pengarna inte var fast i rörelsekapital, men hellre där än utanför bolaget.
Även om Bravidas rapport bjöd på en del positivt, så fanns det lite smolk i bägaren i form av grus i maskineriet för den danska verksamheten. Jag tycker emellertid att Bravidas vd Mattias Johansson belyser det exemplariskt, då han tar upp det väldigt tidigt i sitt vd-ord i stället för att försöka gömma det samt berättar om vidtagna åtgärder. Den danska verksamheten tynger koncernens marginaler på grund av förlustprojekt i tre regioner, något som Bravida nu undersöker och därtill har sparkat den ansvarige. Nu tar självaste vd:n över den danska verksamheten tills en ny divisionschef tillträder i maj. Marginalen i landet var bara 0,1 procent (mätt som ebita) under kvartalet och prognosen är att den återhämtar sig under det fjärde kvartalet i år. Danmark är bolagets näst största marknad och är drygt hälften så stor som den största marknaden, vilken är den svenska. Ebita-marginalen i Sverige är i sin tur högst bland marknaderna och var 11,3 procent i det fjärde kvartalet.
Sammanfattningsvis skulle en marginalförstärkning och bättre kassaflödeskonversion göra under för Bravida. Dessvärre är jag inte särskild likvid så jag har inte kunnat köpa så många aktier. I nuläget är positionen i bolaget strax under 5 procent av min portfölj och aktien fick som skrivet en positiv rapportreaktion och är upp över 10 procent sedan rapporten. Jag är dock inte helt främmande för att köpa fler aktier i bolaget trots det, även om jag skulle föredra en rekyl ned innan det. I en snabb DCF-analys får jag fram en godkänd uppsida givet ett normaliserat fritt kassaflöde. Aktien handlas vid P/E 14,5x.
Bravida är en riktig doldis tycker jag! Det är ett förvärvsbolag som undviker de värsta excesserna och inte växer fortare än de klarar av. Jag gick in som ett ”normalinnehav” runt ca 5% i mellandagarna på inte så mycket djupare analys än att skuldsättningen håller sig inom kontroll och att ”nästa år vänder det nog”. Jag försöker utvärdera innehaven efter ett år ungefär, om det inte händer något exceptionellt. Roligt att höra att förändringen i kassaflöde är så pass bra redan under Q4.
Ja jag håller med! Jag själv upptäckte dem genom en nu avslutad blogg, annars skulle jag nog ha missat bolaget. Jag gillar förvärvsstrategin; köp många mindre bolag och förbättra dem. Sen är nog kassaflödesförbättringen lite av en säsongseffekt, så Q1 blir intressant på så sätt. Förhoppningsvis håller förbättringen delvis i sig i alla fall. Har också ett gott intryck av ledningen och i synnerhet deras enorma fokus på marginal.